Bien sûr, fusionnons SpaceX et Tesla, qui s'en soucie

Oh, bien sûr, le risque de crédit de SpaceX’s est assez élevé parce qu'elle s'apprête à emprunter encore 40 milliards de dollars pour les dépenser en puces Nvidia, mais qui s'en soucie ? SpaceX et Tesla ont formé des comités spéciaux pour discuter d'une fusion !

Le degré auquel vous trouvez cette fusion convaincante dépend probablement du degré auquel vous croyez Elon Musk lorsqu'il dit vouloir aller sur Mars, ou « répandre la lumière de la conscience », comme il l'a dit lors de l'appel aux résultats de SpaceX cette semaine (et dans le S-1 précédent). Maintenant, une personne raisonnablement informée sait que nous n'avons pas la technologie — ou, franchement, même les informations brutes pour construire la technologie — nécessaires pour soutenir la vie humaine dans l'espace. Cela signifie donc des robots. Mais un décalage entre la Terre et la Lune ou Mars rend le contrôle des robots difficile. Avoir des robots dotés d'intelligence artificielle capables de prendre des décisions par eux-mêmes avec une supervision minimale de la Terre est donc la prochaine étape logique de science-fiction.

« Il y a beaucoup à gagner à coopérer sur le développement de logiciels de superintelligence. »

Si vous croyez le récit de Musk, la technologie dont nous parlons est développée à travers les voitures autonomes (Tesla), les LLM (SpaceX) et les robots humanoïdes (Tesla), qui nécessitent tous des centres de données (SpaceX). Par coïncidence, nous venons d'avoir les résultats des deux entreprises. D'un autre côté, si vous considérez Mars comme une fiction utile que Musk emploie pour expliquer ses extravagances en public, eh bien, la fusion lui apporte beaucoup d'argent et beaucoup de contrôle.

Musk a déclaré lors du récent appel aux résultats de SpaceX qu'« il y a beaucoup d'avantages à combiner » SpaceX et Tesla. Pourquoi ? « Il y a beaucoup à gagner à coopérer sur le développement de logiciels de superintelligence. » Mais l'intelligence artificielle — ah, pardonnez-moi, les logiciels de superintelligence super intelligence ne sont pas le secteur dans lequel SpaceX est vraiment présent en ce moment. Dans ses résultats du Q3 publiés mardi, SpaceX a annoncé 7.56 milliards de dollars de revenus provenant de l'intelligence artificielle — pardon, pardon, super intelligence. La sous-catégorie « SI solutions & infrastructure revenues » — qui, je pense, regroupe Grok, Cursor et l'activité de neocloud — a bondi à 7 milliards de dollars, soit plus de trois fois son montant du trimestre précédent. Une partie de cela s'explique par l'ajout de Cursor, qui a apporté 608 millions de dollars de revenus. La majeure partie du reste de ces 7 milliards de dollars provenait probablement de la location de capacité de calcul à Anthropic et Google ; Grok contribue probablement moins, selon Gil Luria, analyste chez DA Davidson.

À première vue, cela peut sembler comparable aux revenus d'une entreprise comme Anthropic, dont le S-1 divulgué montre que l'entreprise a réalisé 16,3 milliards de dollars de revenus au premier semestre de cette année grâce à ses modèles de pointe. Mais l'activité d'IA de SpaceX ressemble davantage à CoreWeave qu'à Anthropic. Bien qu'il soit indiqué dans le communiqué de presse qu'il y a eu « une adoption accrue de Grok auprès des clients entreprise et des consommateurs », ce chiffre n'a pas été distingué des revenus de matériel brut. Et si Musk avait voulu s'en vanter, il l'aurait fait.

Quant à Tesla, qui a publié ses résultats du Q3 mercredi, ses résultats étaient mauvais — un deuxième trimestre consécutif de baisse des profits. C'est parce que Musk ne s'intéresse apparemment plus beaucoup aux voitures ordinaires. À la place, Tesla se concentre sur les robots et, je suppose, les taxis autonomes. (Il y a aussi eu une démonstration récente d'une Roadster sautante, mais elle ne sera pas produite avant quelques années, elle est très chère, et Tesla ne peut pas garantir qu'elle sera livrée.) Musk n'a pas élaboré sur ses commentaires concernant la fusion lors de l'appel de Tesla.

Macroharder

SpaceX et Tesla ont déjà quelques liens ; SpaceX, par exemple, ont acheté pour 131 millions de dollars de Cybertrucks peu vendus chez Tesla. Il a, par le passé, détenu des obligations Tesla. Plus important encore, les entreprises ont également annoncé deux projets d'IA — allez, on s'en tient à l'IA — ensemble : Terafab et Macrohard.

Terafab est la entreprise de fabrication de puces que Musk intend to build in Texas et de se fournir en puces ; Intel est associé, en quelque sorte, à Musk pour développer la technologie. Macrohard est, euh, un projet d'IA qui permet aux gens simuler des logiciels déjà créés par Microsoft«. Du moins, je crois que c'est ce que c'est censé être. Taper le nom de cette dernière me fait prier pour qu'un astéroïde nous tombe dessus tous immédiatement, alors c'est peut-être une chance que nous n'en ayons plus beaucoup entendu parler depuis l'annonce en mars. »

« Musk a l'habitude de fixer des échéances que ses entreprises ont manquées », Reuters des notes, avec un degré de ce que je ne peux qualifier que d'understatement ironique

Le S-1 de SpaceX de mai a déclaré que Terafab et Macrohard « en sont aux tout premiers stades, de sorte que nous et Tesla n'avons pas finalisé divers détails relatifs à notre collaboration, notamment, mais sans s'y limiter, les conditions financières, les droits de propriété intellectuelle et la durée ultime de notre collaboration ». Au début de ce mois, le PDG d'Intel a déclaré que la société sont restés engagés dans le partenariat, mais elle n'est pas obligée de rester au sein de Terafab et le S-1 indique qu'il se peut qu'il n'y ait jamais d'accord définitif. Thomas Hannaford d'Intel n'a pas immédiatement répondu à mes courriels demandant si quelque chose avait été signé entre-temps.

Lors de l'appel de cette semaine avec les investisseurs de SpaceX, Musk a affirmé que la Terafab atteindra la production de volume. au second semestre 2028. Il a également déclaré que l'entreprise aura sa première puce de test issue de l'installation en mai ou juin 2027. « Musk a l'habitude de fixer des échéances que ses entreprises ont manquées », Reuters des notes, avec un degré de ce que je ne peux qualifier que de litote ironique. Lorsqu'un analyste sur l'appel a demandé si Musk avait passé des commandes pour les machines nécessaires à la fabrication d'équipements de pointe, Musk n'a pas répondu.

Les entreprises font souvent davantage en privé qu'elles ne l'annoncent publiquement, donc je ne considère pas le dépôt S-1 comme entièrement définitif. Mais Macrohard n'est pas mentionné dans le dernier 10Q. Terafab non plus.

Le cas Matt Levine en faveur de la fusion SpaceX-Tesla

Musk va tambouriner du poing sur la table à propos de la Lune, de Mars, « et au-delà », et une part importante de sa base de fans adore cela. Mais il existe peut-être des raisons financières assez ennuyeuses qui pourraient intéresser les actionnaires.

Disons que vous êtes constitutionnellement très différent de moi, et bien plus riche, et que pour cette raison vous possédez un certain nombre d’actions Tesla. Vous croyez fermement en Elon Musk — évidemment — mais vous remarquez que l’homme a une capacité d’attention de écureuil sous cocaïne. Il est sur X en permanence et souvent de manière raciste. Il n’arrête pas de se montrer à la Maison-Blanche pour faire des choses qui irritent les clients potentiels de Tesla. Puis il se dispute publiquement avec le président. Parfois il est très enthousiaste à propos des fusées, parfois il est très enthousiaste à propos du Dogecoin, parfois il est vraiment passionné par Grok et parfois il pense aux voitures. Mais vous remarquez qu’une façon ou l’autre, il pense aux voitures beaucoup moins ces derniers temps.

En gros, tout ce que vous avez à faire, c'est de dire « Nvidia » et quelqu'un vous donnera une putain de fortune

Puisqu'il semble se concentrer — dans la mesure où l'on peut dire qu'il se concentre — sur l'IA, on remarque de sacrés conflits d'intérêts. Les entreprises de Musk « ont toutes besoin des mêmes puces Nvidia rares pour alimenter leur IA, par exemple », note Matt Levine, un observateur de longue date de Musk. Mais si vous combinez les entreprises, eh bien, peut-être construisez-vous la meilleure IA générale. Et ensuite ? « Si vous construisez le meilleur modèle d’IA générale, peut-être qu’il pourra conduire les voitures, manipuler les robots, téléverser les cerveaux des gens et servir des opinions de droite sur Twitter. »

Aussi, un chantier d'infrastructure d'IA massif est en cours, et donc en gros il suffit de dire « Nvidia » pour que quelqu'un vous donne une tonne d'argent. La fusion met tous les projets d'IA dans un même tas, plus aussi des voitures, des fusées et des satellites, je suppose. « “Donnez-nous 100 milliards de dollars pour construire des centres de données dans l'espace, mais si pour une raison quelconque nous ne construisons pas de centres de données dans l'espace, vous pourrez saisir nos usines automobiles et nos centres de données sur Terre” est un bon argument face aux investisseurs en crédit », écrit Levine.

Musk a également un historique — pas toujours couronné de succès — de construction d'infrastructures physiques. C'est, du moins de mon point de vue, un meilleur pari pour construire des centres de données que certains Mineurs de Bitcoin qui a opéré un pivot. « Si Elon construit au rythme dont il a parlé, il disposera de beaucoup de capacité supplémentaire et pourra en vendre une grande partie », déclare Luria.

De ce point de vue, évidemment SpaceX et Tesla devraient fusionner, écrit Levine :

C’est fou qu’il s’agisse d’entreprises séparées ! Un seul homme dirige deux gigantesques entreprises d’IA physique avec d’énormes chevauchements ! Quel cauchemar de conflits d’intérêts et de paperasse ! Fusionnez-les tout simplement, afin que cet homme puisse venir au bureau chaque jour avec un mandat simple : faire les choix qui maximisent la valeur globale pour le vaste complexe d’IA, et pour les actionnaires de ce complexe. Si des puces, des ingénieurs, des foreuses ou quoi que ce soit d’autre devraient travailler sur les robots, qu’ils travaillent sur les robots ; si elles devraient travailler sur les centres de données, qu’elles travaillent sur les centres de données. Les actionnaires en sont arrivés là ; ils font sûrement confiance à Musk pour prendre ces décisions. C’est juste qu’à l’heure actuelle, travailler sur les robots est bon pour Tesla et mauvais pour SpaceX ; travailler sur les centres de données est mauvais pour Tesla et bon pour SpaceX. Musk ne peut pas faire passer les intérêts des deux en priorité. Il existe une solution facile.

Ce n'est évidemment pas si simple. Les détails de l'accord comptent ; beaucoup de gens supposent qu'il s'agirait d'une fusion d'actions contre actions. (« Je suppose que l'acquéreur serait SpaceX, en partie parce qu'il a une capitalisation boursière plus importante, mais surtout en raison du contrôle plus grand de Musk sur cette société », écrit Levine.) L'environnement réglementaire compte aussi. L'argument selon lequel SpaceX et Tesla devraient fusionner à cause de l'IA est-il aussi, d'une certaine manière, une raison antitrust pour lesquelles elles ne le devraient pas ?

L'environnement réglementaire actuel est, en grande partie, dû aux ingérences de Musk via ses sbires de DOGE, disons laxiste« . Donald Trump, le président actuel, a encore deux ans de mandat. Par ailleurs, les marchés ont commencé à connaître des vagues de nervosité autour de l'IA. Au début de l'été, il y avait » l’histoire de la Situational Awareness, puis il y a eu l’histoire plus récente de CoreWeave, et, eh bien, le sentiment des investisseurs est peut-être en train de changer. Cela signifie que «il y a une pression pour annoncer un accord d’ici le premier semestre 2027 afin qu’il soit conclu pendant cette administration », écrit Bloomberg , attribuant cette information à « des personnes familiarisées avec le dossier ».

Des actions contre des actions

Musk a plus de contrôle chez SpaceX qu’il n’en a chez Tesla. Son pouvoir de vote dépasse 50 pour cent, car il possède des actions de supervote spéciales. Il est PDG, directeur technique et président du conseil d’administration. Les actionnaires sont très limités dans leur capacité à contester légalement ce pouvoir. Le document le formule ainsi : « Ceci limitera ou empêchera votre capacité à influencer les affaires de la société et l’élection de nos administrateurs. »

Chez Tesla, cependant, Musk ne détient qu’environ 20 pour cent des voix. (« Seulement ! ») Ainsi, dans une fusion d’actions contre actions, où SpaceX est l’acquéreur, Musk obtient soudainement le contrôle du vote de l’ensemble. « Il obtient le contrôle du vote de Tesla de la seule manière qui s’offre à lui », déclare Ann Lipton, professeure à la faculté de droit de l’Université du Colorado à Boulder. « Il ne peut pas la transformer en entité à classes d’actions multiples maintenant qu’elle est cotée en bourse. C’est la seule façon de le faire. »

Si SpaceX paie 2 billions de dollars ou plus pour Tesla, Musk obtient un paiement

Les deux sociétés sont basées au Texas, ce qui rend très difficile pour les actionnaires d’intenter une action en justice, explique Lipton. « Les chances qu’un actionnaire puisse poursuivre du côté de Tesla ou de SpaceX sont quasi nulles, car le Texas a dressé tant de barrières aux litiges des actionnaires. » Donc ce risque-là disparaît.

Laissons de côté les questions plus complexes de sécurité nationale (pour SpaceX) et de concurrence. Au niveau fédéral, les lois sur les valeurs mobilières se résument en grande partie à « L’avez-vous divulgué ? », note Lipton. Ainsi, la SEC, ou ce qu’il en reste, voudra s’assurer que tout a été divulgué aux actionnaires avant le vote. Tant que les divulgations sont exactes, c’est tout. Au niveau des États, il peut y avoir certains problèmes — il s’agit d’une violation du devoir fiduciaire de créer une transaction injuste à la suite de conflits d’intérêts — mais Shari Redstone a bien fusionné Paramount et CBS, donc ce n’est pas impossible.

Qu'est-ce que Musk retire de cette fusion ? Eh bien, le contrôle, la chose qu'il a historiquement toujours préférée. Potentiellement aussi, la combinaison ajoute 110 milliards de dollars à sa fortune, selon Bloomberg. Plus intéressant toutefois est la manière dont la fusion interagit avec l'énorme package de rémunération de Musk chez Tesla. S'il y a un changement de contrôle juridique — par exemple, parce que SpaceX achète Tesla — les jalons opérationnels de l'immense package de rémunération de Musk disparaissent.

Ce qui compte alors, c'est la valorisation de Tesla. Si SpaceX paie 2 billions de dollars ou plus, Musk obtient un versement. À 2 billions de dollars, Musk reçoit 6 milliards de dollars d'actions. Il obtient également l'acquisition accélérée des actions de son package de rémunération de 2018 — qui ne serait sinon acquis qu'en 2028. Le changement de contrôle signifie aussi qu'il peut les vendre plus tôt.

Est-ce bon pour SpaceX ? En supposant que nous aboutissions à environ 2 billions de dollars, il s'agit pour l'essentiel d'une fusion entre égaux — ce qui signifie que les actionnaires actuels de SpaceX seront dilués au maximum. Pire, l'activité de Tesla stagne et ses ambitions en IA sont coûteuses. « Il est probable que SpaceX et Tesla réunies dépenseront près de 50 milliards de dollars vertigineux en capex au Q4, et leurs activités ne couvriront pas de loin ce chiffre », écrit Shawn Tully dans Fortune.

Sur la base des chiffres, je pense donc en quelque sorte que non, pas vraiment, pas si bon pour SpaceX. Mais aucune des entreprises de Musk n'est finalement une affaire de chiffres — elles relèvent, dans une certaine mesure, de la foi que vous avez en Elon Musk. C'est exactement ce dont il s'agissait avec la valorisation de Tesla par rapport aux constructeurs automobiles classiques . Alors d'accord, très bien, collons-les ensemble et voyons ce qui se passe. Les gens qui achètent ce que Musk vend savent, à ce stade, certainement ce à quoi ils ont souscrit.